創業投資在中國發展至今已有30年，但業內普遍反映我國對創業投資的認定標準和戰略定位不統一，創業投資和私募股權投資、私募證券投資等概念界限模糊，導致創投作用發揮不充分，相關扶持政策和監管政策的針對性和有效性不足。為明確創業投資概念，發改委近期發布了《創業投資主體劃型辦法（征求意見稿）》（以下簡稱“征求意見稿”），清科研究中心主要就《征求意見稿》中的部分定義劃分進行簡要的數據分析。
在分析《征求意見稿》前，清科先簡單介紹目前我國私募基金和基金管理人的備案登記情況。截至2021年3月末，我國存續私募基金管理人共有2.45萬家，管理基金數量為10.29萬支，基金規模為17.22萬億元。存續的私募基金中，私募證券投資基金數量約占六成，創業投資基金僅有11,172支，占比為10.9%，存續規模為1.74萬億元。
圖1 截至2021年3月底在中基協備案的基金類型分布（按中基協備案基金類型統計）
目前我國私募基金采取備案制度，不少備案為股權投資的基金名稱中仍含有創業投資字樣；同樣，部分備案為創業投資的基金也并非創投策略。可以看出，目前我國股權投資基金和創業投資基金的界限較為模糊，市場認知不一致。
在此背景下，清晰定位創業投資的重要性得以體現，此前發布的：《創業投資企業管理暫行辦法》（發展改革委第39號令）、《私募投資基金監督管理暫行辦法》（證監會令[105]號）、《關于促進創業投資持續健康發展的若干意見》相繼對創業投資做了基本定性。近期發改委頒布的《征求意見稿》，對創業投資相關概念進行了重新定義，下文主要就相關定義和標準進行簡要分析。
創業投資定義
本次的《征求意見稿》基本延續了上述文件中對創業投資的定義，但新版定義弱化了“企業重建過程”，添加并強調了“為被投企業提供投后增值服務”、“通過上市退出”幾個特點。此外，《征求意見稿》中明確了創業企業發展階段的劃分標準，基本采用定性原則（如下圖）。
圖2 征求意見稿中種子期、初創期、成長期、成熟期定義
其中，《征求意見稿》特別強調鼓勵“投早、投小”，即鼓勵投資于種子期、初創期和成長期的中小微企業，判定標準則參考工信部制定的《中小企業劃型標準規定》（現行2011版，已于2021年4月23日發布修訂征求意見稿）。未來，對于這類投資的具體支持政策則將由相關部門另行制定。
創業投資主體
《征求意見稿》進一步將創業投資的主體分為兩類，一類是創業投資企業，包括基金類創業投資企業和非基金類創業投資企業，明確將創業投資母基金納入創業投資主體。另一類是天使投資人。
圖3 征求意見稿中創業投資主體分類及含意
《征求意見稿》明確了創業投資企業的劃型條件，主要體現在名稱和經營范圍、投資對象、資本規模、存續期、杠桿限制、專業團隊、合格投資人七個方面。那么，目前股權投資市場上有多少基金滿足此次的劃型條件呢？清科研究中心對目前已備案的私募股權、創業投資基金進行分析，得出以下答案：
名稱及經營范圍：近六成創投基金的名稱或經營范圍中未含有“創業投資”字樣
《征求意見稿》中規定創業投資企業及創業投資管理企業在名稱或經營范圍中應體現創業投資特點的字樣。經清科研究中心不完全統計，截至2021年4月中旬在中基協備案的4.16萬支私募股權基金和創業投資基金中，僅有18.6%在名稱或者經營范圍中含有“創業投資”字樣，其中，1.13萬支創業投資基金中僅有41.4%含有“創業投資”字樣，近六成基金不滿足《征求意見稿》中的規定。
圖4 私募股權、創業投資基金中含有“創業投資”字樣比例
投資對象：超八成基金滿足要求
上文中提到《征求意見稿》對創業企業的階段劃分標準基本采用定性判斷，定量因素較少，因此，劃分會受到主觀因素的影響；再加上目前中小微企業的劃分標準也較為復雜，每個行業的判斷標準不一。這兩方面因素對創業投資企業的認定造成一定困難，需要有關部門進一步細化標準。
此次，為便于研究，清科研究中心量化了種子、初創、成長期的定義，將種子期企業定義為成立時間不超過1年的企業；初創期定義為成立時間超過1年但不足3年；成長期定義為成立時間在3-10年。通過分析中基協備案的股權投資基金和創業投資基金的投資情況，清科研究中心發現：據不完全統計，在4.16萬支已備案的股權投資基金和創業投資基金中，披露對外投資且對外直接投資于實體項目的僅有2.30萬支。若以這2.30萬支基金為樣本，投資種子期、初創期、成長期企業占比超70%（按案例數計算）的基金占八成，若按照投資規模計算，則占比將進一步下降。若僅統計創業投資基金，82.9%的創業投資基金投資種子期、初創期、成長期企業占比超70%（按案例數計算）。
圖5 私募股權、創業投資基金中投資種子期、初創期、成長期企業比例超70%的基金占比
資本規模：超7成基金注冊資本高于3000萬元
清科研究中心對目前已登記的創業投資基金和股權投資基金的注冊資本（即認繳金額）進行分析，發現披露注冊資本的基金中，24.6%的注冊資本低于3,000萬人民幣，不滿足要求。若計算實繳資本則不滿足要求的基金占比將進一步提高。僅統計創業投資基金，目前在中基協備案的創業投資基金中有27.0%的基金不滿足《征求意見稿》規定。
圖6 私募股權、創業投資基金中注冊資本低于3000萬的比例
存續期：超8成基金經營期限大于7年（含）
若以工商注冊的營業期限估計基金的存續期，85.6%的創業投資基金和股權投資基金營業期限在7年（含）以上，創業投資基金滿足要求的比例上升至87.5%，即有12.5%的創投基金不滿足《征求意見稿》的規定。
圖7 私募股權、創業投資基金中營業期限7年（含）以上的比例
杠桿限制、專業管理團隊、合格投資人
《征求意見稿》除了對名稱、投資對象、存續期有要求外，還明確了創業投資企業的杠桿率，規定基金類創投企業直接和間接負債不超過基金總資本規模的10%，非基金類創投企業的不得超過30%；管理機構至少3名具備2年以上創業投資或相關業務經驗的高級管理人員承擔投資管理責任；基金類創業投資企業應為合格投資者。總體來講，國家對創投主體的管理規范性、風險防范能力提出進一步的要求，有助于行業的健康發展。
綜上，《創業投資主體劃型辦法（征求意見稿）》有助于厘清創業投資的性質和定位，但部分定義還有待進一步討論和明確。為有效執行監管和優惠政策，除發改委外，定義還需財政部、稅務總局、證監會、銀保監會、外匯管理局等相關部門的共同認可。若能在定義層面實現統一，將有助于創業投資的統一監管和政策扶持，促進我國創新產業的長足發展。
（清科研究）
